01
相对价值法介绍
相(xiang)对(dui)价值法(fa)最常见(jian)的(de)(de)(de)(de)(de)有P/E、P/B和P/S，包括EV/EBITDA。相(xiang)对(dui)价值法(fa)的(de)(de)(de)(de)(de)本质是借(jie)鉴可比公司的(de)(de)(de)(de)(de)价格乘数(shu)的(de)(de)(de)(de)(de)平均值对(dui)公司进行估(gu)值，通过选取(qu)与(yu)待(dai)评估(gu)的(de)(de)(de)(de)(de)公司对(dui)象相(xiang)似的(de)(de)(de)(de)(de)可比公司，计算(suan)待(dai)评估(gu)公司相(xiang)对(dui)而(er)言应该(gai)具有的(de)(de)(de)(de)(de)合理的(de)(de)(de)(de)(de)估(gu)值水平，作为它的(de)(de)(de)(de)(de)估(gu)值的(de)(de)(de)(de)(de)依据。
可(ke)比(bi)公司(si)的(de)(de)选取是相对价值(zhi)法运用的(de)(de)关键环(huan)节(jie)，因此所选可(ke)比(bi)公司(si)应与(yu)待(dai)评估公司(si)的(de)(de)在经营(ying)情况等各(ge)方面具有(you)较高的(de)(de)相似(si)度(du)和(he)可(ke)比(bi)性，否则估值(zhi)结(jie)果会出现(xian)较大偏差。
总(zong)体而言，相对价值法应(ying)用较内含(han)价值法更(geng)简单，但也更(geng)容易受到市场波动(dong)的(de)影响，它规避了内含(han)价值法在盈利预测等方面的(de)一些复杂问题，但也创造了新(xin)的(de)困难(nan)。
02
没有盈利的科创板公司如何利用相对价值法估值
如果当我(wo)(wo)们(men)没有(you)(you)EPS的(de)时候(hou)，我(wo)(wo)们(men)就(jiu)只能找到(dao)说折(zhe)中一点(dian)是我(wo)(wo)们(men)找的(de)哪些东西，现在有(you)(you)可以(yi)作(zuo)为去评估对(dui)象的(de)一个东西，就(jiu)是说我(wo)(wo)们(men)会(hui)按照利润表从(cong)下往上去找，那一家(jia)公司只要他开始经营(ying)他就(jiu)应该有(you)(you)收(shou)入。
很(hen)多科创(chuang)板(ban)的公司，它(ta)不(bu)一(yi)(yi)定能够(gou)(gou)马上(shang)有(you)利润，不(bu)一(yi)(yi)定有(you)超额收(shou)益，不(bu)一(yi)(yi)定有(you)竞争优势，但它(ta)未来会有(you)，所以我们能够(gou)(gou)评估这家公司未来价值最好的能够(gou)(gou)可以参照的一(yi)(yi)个指标，或者叫可以预期的一(yi)(yi)个指标就是销(xiao)售收(shou)入。
所以P/S法就(jiu)是当我(wo)(wo)们看(kan)不到EPS甚至看(kan)不到EBIT的(de)时候(hou)，我(wo)(wo)们选择(ze)对于一(yi)(yi)(yi)个长远未来(lai)(lai)预期的(de)一(yi)(yi)(yi)种折(zhe)中的(de)一(yi)(yi)(yi)个方(fang)案(an)(an)，就(jiu)是我(wo)(wo)们相(xiang)信(xin)现(xian)在的(de)每一(yi)(yi)(yi)块钱的(de)收入在未来(lai)(lai)能(neng)够盈(ying)利的(de)话，我(wo)(wo)们用这个指标(biao)来(lai)(lai)相(xiang)当于是退而求其次选择(ze)用它来(lai)(lai)去评估这家公司(si)未来(lai)(lai)可(ke)能(neng)的(de)价值的(de)一(yi)(yi)(yi)种方(fang)案(an)(an)。
EV/S是国泰君安(an)研究(jiu)所创造的一个(ge)新的股票(piao)估(gu)(gu)值(zhi)方(fang)法(fa)，这个(ge)估(gu)(gu)值(zhi)方(fang)法(fa)使得分(fen)(fen)子和分(fen)(fen)母在进行(xing)相除的时候，它的口径相一致。
EV/S的(de)(de)(de)(de)计算将股东价值(zhi)(zhi)(zhi)加上债权人(ren)的(de)(de)(de)(de)价值(zhi)(zhi)(zhi)两个部(bu)分(fen)合在一(yi)起，形成企(qi)业(ye)价值(zhi)(zhi)(zhi)EV，然后(hou)EV去除以(yi)企(qi)业(ye)的(de)(de)(de)(de)销售收入，用(yong)得(de)到的(de)(de)(de)(de)EV/S对同行(xing)业(ye)的(de)(de)(de)(de)公司(si)进行(xing)对比，根据它的(de)(de)(de)(de)销售收入估算这个企(qi)业(ye)可以(yi)获得(de)多少的(de)(de)(de)(de)企(qi)业(ye)价值(zhi)(zhi)(zhi)，然后(hou)计算出了(le)企(qi)业(ye)价值(zhi)(zhi)(zhi)之后(hou)再扣掉(diao)它的(de)(de)(de)(de)债权人(ren)的(de)(de)(de)(de)价值(zhi)(zhi)(zhi)，得(de)到的(de)(de)(de)(de)就是它的(de)(de)(de)(de)股东的(de)(de)(de)(de)价值(zhi)(zhi)(zhi)。
单(dan)用(yong)(yong)户价值(zhi)法，简称SV/User，这(zhei)个(ge)(ge)估(gu)值(zhi)方法本质上是它(ta)评估(gu)一(yi)个(ge)(ge)企(qi)业它(ta)有一(yi)个(ge)(ge)用(yong)(yong)户，这(zhei)个(ge)(ge)用(yong)(yong)户对(dui)企(qi)业而(er)言它(ta)是有多少价值(zhi)，这(zhei)么一(yi)个(ge)(ge)估(gu)值(zhi)方法。
这估(gu)值方法使用的(de)(de)(de)(de)本质是因为，有(you)的(de)(de)(de)(de)时候我(wo)们发现互(hu)(hu)联(lian)网公司它连收(shou)入(ru)都还没有(you)的(de)(de)(de)(de)时候，就(jiu)只能(neng)再退而求其次。评估(gu)你有(you)一个(ge)用户，未来可(ke)能(neng)产生(sheng)多少收(shou)入(ru)。所以这个(ge)指(zhi)标(biao)(biao)是我(wo)觉(jue)得在(zai)互(hu)(hu)联(lian)网时代下(xia)，整个(ge)行业(ye)的(de)(de)(de)(de)整个(ge)发展越来越快的(de)(de)(de)(de)时候产生(sheng)的(de)(de)(de)(de)一个(ge)新的(de)(de)(de)(de)指(zhi)标(biao)(biao)。
那(nei)(nei)么单用(yong)(yong)(yong)(yong)户价值(zhi)(zhi)(zhi)的(de)(de)(de)(de)(de)话，它(ta)用(yong)(yong)(yong)(yong)的(de)(de)(de)(de)(de)是股东权益价值(zhi)(zhi)(zhi)除上它(ta)的(de)(de)(de)(de)(de)用(yong)(yong)(yong)(yong)户数(shu)量，也就是说(shuo)每一个用(yong)(yong)(yong)(yong)户给股东带(dai)来了多少价值(zhi)(zhi)(zhi)，他是这么计算的(de)(de)(de)(de)(de)，那(nei)(nei)么这个估(gu)值(zhi)(zhi)(zhi)方法其(qi)(qi)实它(ta)在理论(lun)上同样(yang)存在一个缺(que)陷(xian)，因(yin)为它(ta)的(de)(de)(de)(de)(de)分(fen)子(zi)用(yong)(yong)(yong)(yong)的(de)(de)(de)(de)(de)是股东价值(zhi)(zhi)(zhi)，分(fen)母用(yong)(yong)(yong)(yong)的(de)(de)(de)(de)(de)是用(yong)(yong)(yong)(yong)户数(shu)量。单个客(ke)户用(yong)(yong)(yong)(yong)户价值(zhi)(zhi)(zhi)其(qi)(qi)实在互联网 通信类的(de)(de)(de)(de)(de)公司当中用(yong)(yong)(yong)(yong)的(de)(de)(de)(de)(de)比较多，它(ta)的(de)(de)(de)(de)(de)优点是简单直观，但是这个估(gu)值(zhi)(zhi)(zhi)方法其(qi)(qi)实也有很大的(de)(de)(de)(de)(de)缺(que)点……
03
资产价值法在科创板公司估值中的应用
……研(yan)究有没有可(ke)能给企(qi)业(ye)(ye)形成资产(chan)？完全可(ke)以。这在什么情况下(xia)？企(qi)业(ye)(ye)通过研(yan)究获得了一(yi)(yi)种知(zhi)(zhi)(zhi)识一(yi)(yi)种认知(zhi)(zhi)(zhi)，这种认知(zhi)(zhi)(zhi)虽然在短期之内还(hai)没有办法形成某一(yi)(yi)种专利(li)，但是对企(qi)业(ye)(ye)形成了一(yi)(yi)个(ge)长期的无形价值，这同样是一(yi)(yi)种资产(chan)。
所(suo)以(yi)这个研究的费用(yong)我们要把它(ta)重新考(kao)虑回(hui)来，他(ta)有(you)可能是一种资(zi)产，所(suo)以(yi)会计完(wan)全100%把它(ta)作为费用(yong)化本(ben)身是一种不(bu)讲理的一些(xie)做法，他(ta)只(zhi)是为了遵守(shou)一个谨慎性的原(yuan)则(ze)。
还有(you)(you)比如说(shuo)企业的(de)营(ying)销(xiao)费(fei)用，它(ta)营(ying)销(xiao)费(fei)用铺设建立了营(ying)销(xiao)的(de)渠道(dao)，渠道(dao)是(shi)一种资(zi)产也是(shi)有(you)(you)价值的(de)，但(dan)是(shi)对不起在企业的(de)资(zi)产负债表(biao)里没有(you)(you)渠道(dao)资(zi)产这(zhei)一说(shuo)，所(suo)以有(you)(you)很多费(fei)用化(hua)来的(de)东西我们(men)要把它(ta)考虑进来。
除此之外还有(you)对表(biao)(biao)外的(de)(de)很多资(zi)(zi)(zi)产(chan)我(wo)们要(yao)进行评(ping)估(gu)，比如说企(qi)业(ye)的(de)(de)这(zhei)个它(ta)收购来的(de)(de)品牌，我(wo)们在资(zi)(zi)(zi)产(chan)负债(zhai)表(biao)(biao)里是(shi)有(you)的(de)(de)，但是(shi)企(qi)业(ye)自(zi)建(jian)的(de)(de)品牌在资(zi)(zi)(zi)产(chan)负债(zhai)表(biao)(biao)里没有(you)，我(wo)们要(yao)把这(zhei)些在资(zi)(zi)(zi)产(chan)负债(zhai)表(biao)(biao)里没有(you)的(de)(de)，但实际上是(shi)能(neng)够给企(qi)业(ye)未来带来现金(jin)流入的(de)(de)资(zi)(zi)(zi)产(chan)要(yao)把它(ta)重新考虑。
当然重(zhong)置成(cheng)本法(fa)最难(nan)的(de)一个部分(fen)就(jiu)是人力资本的(de)重(zhong)新评估，对吧(ba)？就(jiu)对我们来说搞一个证券研(yan)究所，大家都知道证券研(yan)究所最重(zhong)要的(de)就(jiu)是人力成(cheng)本，这(zhei)些(xie)人力资本如何进行(xing)估价，如何进行(xing)确认价值，这(zhei)是个难(nan)度(du)很大的(de)事情。
那么(me)(me)对(dui)(dui)(dui)(dui)于(yu)我们科创(chuang)板企(qi)业(ye)来讲，它(ta)(ta)有(you)大量的科研人(ren)员(yuan)，这些科研人(ren)员(yuan)对(dui)(dui)(dui)(dui)企(qi)业(ye)来说(shuo)是(shi)(shi)有(you)价值的，但是(shi)(shi)科研人(ren)员(yuan)到底是(shi)(shi)属于(yu)谁的？科研人(ren)员(yuan)如(ru)果说(shuo)认(ren)真工(gong)作(zuo)给企(qi)业(ye)贡献，那么(me)(me)他们对(dui)(dui)(dui)(dui)企(qi)业(ye)来讲是(shi)(shi)资(zi)产，但是(shi)(shi)如(ru)果科研人(ren)员(yuan)吃里扒(ba)外或者不(bu)认(ren)真工(gong)作(zuo)，那么(me)(me)科研人(ren)员(yuan)对(dui)(dui)(dui)(dui)企(qi)业(ye)来讲不(bu)是(shi)(shi)资(zi)产，它(ta)(ta)有(you)可(ke)能会变成一笔负(fu)债，所以人(ren)力资(zi)本是(shi)(shi)比较难估计的。
当然在进行(xing)重(zhong)置成(cheng)本法计(ji)算的时候(hou)，最难的一(yi)(yi)(yi)个(ge)部分是要考(kao)虑企(qi)业(ye)的组织成(cheng)本，因为一(yi)(yi)(yi)个(ge)企(qi)业(ye)毕竟不是说把(ba)一(yi)(yi)(yi)堆的资产放在一(yi)(yi)(yi)起，它就(jiu)会自己(ji)运(yun)行(xing)了，我们要有企(qi)业(ye)的规章制度，要有操作的工(gong)作流程，要有一(yi)(yi)(yi)帮(bang)人去(qu)进行(xing)管(guan)理，实现有效的运(yun)转(zhuan)，所(suo)以企(qi)业(ye)的组织成(cheng)本，它本质上也是企(qi)业(ye)的一(yi)(yi)(yi)种资产……
