9月24日(ri)上(shang)午(wu)在国新办发布(bu)(bu)会上(shang)，央(yang)行(xing)行(xing)长潘功胜宣布(bu)(bu)一(yi)揽子(zi)宽松政策，包括降(jiang)准、降(jiang)息、住房(fang)支持(chi)政策、股票市场支持(chi)工具四大类(lei)。我们在9月(yue)11日发布的报告《存量房贷(dai)利(li)(li)(li)率(lv)(lv)引导无风险利(li)(li)(li)率(lv)(lv)预(yu)期》中(zhong)，已经提(ti)示了调(diao)降(jiang)存量房贷(dai)利(li)(li)(li)率(lv)(lv)和降(jiang)准(zhun)的必要性。如果(guo)说7月(yue)央行调(diao)降(jiang)OMO利(li)(li)(li)率(lv)(lv)10bp是“克制的宽松(song)”，那么本次降(jiang)息(xi)(xi)(xi)则表(biao)明宽松(song)周期的真正(zheng)开(kai)启(qi)。8月(yue)随着人民币汇率(lv)(lv)趋稳(wen)，货币政策(ce)稳(wen)汇率(lv)(lv)压力降(jiang)低，更多重心放(fang)在“缓缩表(biao)”和“保息(xi)(xi)(xi)差”。9月(yue)美(mei)联储(chu)开(kai)启(qi)降(jiang)息(xi)(xi)(xi)通道(dao)是刺(ci)激(ji)国内货币政策(ce)进(jin)一步(bu)打开(kai)宽松(song)空间的催化剂(ji)。
本轮政策反(fan)映货币政策思(si)路从“稳货币+稳汇率”转向(xiang)“宽(kuan)货币+宽(kuan)信用”，体(ti)现(xian)在(zai)：一是，掉期(qi)溢价(jia)率(lv)回到低位，9月长债利(li)(li)率(lv)快(kuai)速(su)下(xia)行，表明政策通(tong)过引导长债利(li)(li)率(lv)进而稳(wen)汇(hui)率(lv)的思(si)路发(fa)生了转变；二是，OMO利(li)(li)率(lv)超预期(qi)下(xia)调20bp，政策不(bu)再拘泥于通(tong)过缩窄美中利(li)(li)差(cha)达到稳(wen)汇(hui)率(lv)的目的，而是把更多重心(xin)放在(zai)稳(wen)信用上；三(san)是，通(tong)过创设股市支持工具(ju)，向(xiang)资(zi)本市场注入积极预期(qi)，并借(jie)此向(xiang)实(shi)体(ti)经济(ji)部(bu)门辐射。
私人(ren)部门仍(reng)然处于(yu)去杠杆阶段，稳(wen)信用的条件在(zai)于(yu)：1）营造价格温和(he)回升(sheng)态势并稳定(ding)预期，2）主要资产(chan)价格（楼(lou)市(shi)、股市(shi)）企稳并产(chan)生回升(sheng)迹(ji)象，3）最重要的是(shi)找到信(xin)用(yong)增(zeng)长(zhang)的新锚(mao)。
本(ben)轮(lun)政(zheng)策最为亮眼的(de)莫过于股市支持工(gong)具的(de)创(chuang)设：一(yi)方(fang)(fang)面(mian)(mian)，互换便利工具(ju)实际上把央行(xing)对手方(fang)(fang)从一(yi)级交(jiao)易商（51家，主(zhu)要为商业银行(xing)）拓(tuo)(tuo)展(zhan)到(dao)了非银机构，货(huo)币宽松的辐射面(mian)(mian)更加广阔；另一(yi)方(fang)(fang)面(mian)(mian)，股票(piao)回(hui)购增(zeng)持再贷款工具(ju)拓(tuo)(tuo)宽了银行(xing)资金与股票(piao)市(shi)场之(zhi)间的渠道。
调降存量房贷(dai)利率也(ye)是上述政(zheng)策思路转变(bian)的一个重要(yao)体现。6月(yue)以来(lai)的(de)社(she)融数(shu)据呈现出明显(xian)的(de)私(si)人(ren)部门“缩表”加速(su)的(de)特征，银行(xing)对提(ti)前(qian)还(hai)贷(dai)(dai)的(de)管理带来(lai)7月(yue)和(he)8月(yue)住房贷(dai)(dai)款(kuan)早偿的(de)回(hui)落，但却无法扭转违(wei)(wei)约(yue)率的(de)加速(su)上行(xing)态势，而违(wei)(wei)约(yue)率上升同(tong)样会抽取风险资产的(de)流动性。此前(qian)，银行(xing)针对断供风险较高(gao)的(de)客户采取定(ding)向(xiang)风险管理措施(shi)，然而对于(yu)还(hai)款(kuan)能力较高(gao)的(de)居(ju)民，提(ti)前(qian)还(hai)贷(dai)(dai)仍是优(you)先(xian)选项，预期扭转需要存量房贷(dai)(dai)利率的(de)整体下调(diao)。
此次调降(jiang)后，短期(qi)看，提前(qian)还贷节奏(zou)或有所放缓，但可能仍然保持在(zai)较高水(shui)平，离回到疫前(qian)的低水(shui)位还有一(yi)定距离。
后续存(cun)量(liang)房(fang)贷(dai)利率的调(diao)降(jiang)节奏与利率中枢下移(yi)节奏将保持同步。存量房贷利率调降与OMO利率下调同时出台是为了保持净息差中性，维持银行业经营健康仍是货币政策的重要考量。
随着货币政策思路转向“宽货币+宽信用”组合，市场对于长债(zhai)利率的定(ding)价权将明显增强。央行对长债进行风险提示的初衷在于遏制羊群效应而导致长期国债收益率单边下行可能潜藏的系统性风险，其产生本质在于资产荒。本轮政策组合拳下，资产荒或有所缓和：一方面，股市支持工具通过降低流动性溢价，提升投资者对股票类资产的风险评价；另一方面，保障性住房政策持续推进，央行资金支持比例提升至100%降低了企业融资成本，租售比要求或从3%左右下调至约2.5%，对应房价跌幅缩窄15%-20%，有助于房价快速企稳，进而缩短地产尾部周期。
风(feng)险提示(shi)：地产价(jia)格(ge)持续(xu)回(hui)落(luo)、私人部门信用(yong)持续(xu)收(shou)缩(suo)。
